香飘飘公司是冲泡奶茶行业赛道龙头企业，颠末多年积聚的品牌与改进上风，进军即饮产物赛道，先后推出杯装果汁茶、瓶装冻柠茶等产物，品牌方面公司聚焦“香飘飘”、“Meco蜜谷”、“兰芳园”三大品牌，修建产物矩阵。公司走出表部处境负面影响，自2023年入手下手发力转变，造订双轮驱动计谋开云电子，调治结构架构，引入职业司理人，公司正在冲泡营业稳重拉长的根蒂上，即饮营业希望帮力公司杀青高速拉长。咱们估计香飘飘公司2024-2026年收入分散为42.6、49.2、56.7亿元，同比拉长17.6%、15.4%、15.3%；归母净利润分散为3.3、4.0、4.9亿元，同比拉长19.2%、20.3%、21.3%；对应EPS分散为0.81、0.98、1.19元，现在股价对应PE分散为15.0、12.5、10.3倍，初次笼盖予以“增持”评级

　　软饮料商场空间广漠，过去10年仍旧较高复合增速，估计另日仍将仍旧稳重拉长，从人均消费量角度看，国内人均软饮料消费量晋升希望驱动行业进一步拉长。行业细分品类较多，近年此后住户生计要求晋升，强健化需求入手下手低头，低糖、无糖以及功用化产物显现，促举办业成长，现在行业靠山下，新进入者可能通过口胃迭代、产物改进等差别化产物政策，以此拉长老化产物的性命周期，并培养开采新产物的拉长潜力。

　　香飘飘公司正在收入端，保持“双轮驱动”成长计谋，正在稳步坚韧冲泡奶茶营业的同时，接连拓展即饮饮料营业，通过冲泡、即饮双轮驱动公司整个拉长，杀青接连强健成长。冲泡营业端，公司龙头营业坚韧，将会接连促进冲泡营业产物强健化升级，发力渠道精耕下浸，拓荒产物多样化消费场景；即饮营业端，公司即饮营业缔造独立行状部，环绕果茶和冻柠茶等中央产物接连发力，聚焦中心都会，打造样板商场，修建更强的红利形式，拓展多元化渠道和更非凡经销商客户。

　　冲泡深耕多年，龙头身分坚韧，拓展即饮品类。香飘飘2005年缔造于浙江湖州，主营奶茶类饮料产物的研发、坐褥与贩卖。公司缔造入手下手，便将本身定位为奶茶专家，持久聚焦规划杯装冲泡奶茶，“香飘飘奶茶销量连起来可能绕地球几圈”的告白词深刻人心，连绵多年仍旧杯装冲泡奶茶商场份额第一，树立起壮大的品牌上风，“香飘飘”品牌现已成为杯装冲泡奶茶代名词。2017年公司正在上交所上市，凭借正在冲泡奶茶持久积聚的品牌和研发上风，公司发力进军即饮品类，先后推出Meco杯装果茶、兰芳园杯装奶茶、兰芳园冻柠茶与香飘飘大红袍牛乳茶等产物冲泡，公司现已具有“香飘飘”、“Meco蜜谷”、“兰芳园”三大品牌，修建了多元化产物矩阵以满意商场需求冲泡。

　　2023年公司营收和利润重回拉长。公司2014-2018年贸易收入稳步拉长，2014-2019年CAGR达13.7%，2019-2022年因表部成分导致营收有所承压，2023年表部处境改进，叠加公司规划计谋调治，公司贸易收入同比拉长15.9%。净利润方面，公司2020-2022年除营收承压表，原资料震动较大与即饮产线投产转固导致用度增高，公司净利润更受影响，到2023年公司即饮营业从头发力，贸易收入显著改进，原资料价值有所回落，归母净利润杀青31.0%拉长。

　　毛利率底部回升，贩卖用度率相对较高。从毛利率看，2020年此后，表部疫情处境下，产物贩卖有所影响，同时上游原资料价值震动较大，正在公司对冲泡产物举办提价，同时公司上游原资料价值回落伍，毛利率正在2023年显著回升。从用度率看，公司即饮营业新品培养，营销政策选用高举高打，贩卖用度投放较多，以致公司整个光阴用度率较高，净利率较低，但整个仍旧相对不变，估计另日跟着贩卖拉长将会进一步改进。

　　冲泡营业功劳要紧功绩，即饮营业毛利率重回拉长。分营业看，公司以冲泡营业为根基盘，收入功劳占较量大，除2021年疫情影响表，其毛利率终年不变正在40%以上。即饮营业自2017年入手下手成长，其收入占比不变晋升，到2020年遇到表部疫情，即饮营业有所回落，后续跟着表部处境好转，即饮营业占比渐渐晋升。公司2020年后即饮产线投产转固使其成立用度有所降低，同时产物贩卖下滑，即饮营业毛利率下跌显著，2023年公司饱动转变，即饮营业弥补较速，毛利率显著改进，另日随即饮产物接连放量，领域效应大白，其毛利率希望进一步晋升。

　　公司以杯装冲泡奶茶发迹，通过定位表面与营销赋能连接坚韧正在杯装冲泡奶茶行业身分，2017年拓展品类，进军即饮赛道，与冲泡产物酿成互补，“双轮驱动”帮力公司功绩迈上新台阶。

　　公司成长大致分为以下几个阶段：起步期（2005-2009年）：通过杯装冲泡奶茶进入商场，以便捷性为所长对老式现造冲泡奶茶酿成差别化代替比赛，并博得开头凯旋；坚韧期（2010-2013年）：面临优笑美、立顿等敌手激烈比赛，与特劳特公司配合引入定位表面，打造香飘飘品牌并用心冲泡奶茶行业，连接坚韧行业定位；升级期（2014-2016年）：面临杯装冲泡奶茶营收拉长乏力，从头举办品牌定位，给予产物功用性需求，更调营销语以及对产物举办改进升级；调治期（2017-2022年）：因冲泡营业的时节属性以及品类简单的毛病，先后推出“Meco蜜谷”品牌与“兰芳园”品牌拓展即饮板块，并通过多方办法以期酿成冲泡+即饮“双轮驱动”；二次创业期（2023年-至今）：于是前表部处境成分以及冲泡奶茶行业的拉长疲软，接连饱动“双轮驱动”计谋，修复与升级冲泡板块，找寻泛冲泡营业，独即刻饮营业团队并降低渠道任职才智帮力即饮营业成长。

　　公司管辖构造明确，经管团队履历充足：公司现实管造人工蒋筑琪、陆家华佳偶，与其女蒋晓莹、杭州志周合道为一律运感人，共计持股67.91%，其余股东为公司经管层、蒋筑琪及陆家华至亲支属，管辖构造单纯明确。经管层阅历方面，其团队皆具充足速消履历，且正在公司多年，经管层相干稳重。其它，2023岁暮新任总裁杨冬云入职，其曾正在宝洁、黛安芬、易达、速8、白象以及强健元任职，经管与营销履历充足，希望指导公司成长迈向新阶段。

　　2023年揭橥股权驱策晋升踊跃性，新CEO认购股份彰显信仰。公司2023年揭橥新一轮驱策规划，授予对象涉及经管层、中央经管职员与本领营业职员，涉及对象广博，晋升职员踊跃性。回想2018年公司股票驱策规划，除2021年表部处境影响，其余年份视察对象均已告竣，正在2023年新揭橥股权驱策计划下，2023年首年对象已顺遂告竣，为公司持久发展打下坚实根蒂。其它，2023年新总司理杨冬云先生插手公司，一共有劲公司常日运营和经管，董事长蒋筑琪先生让渡股权2054万股（购入价为13.43元/股，约2.76亿元），占公司总股本5.1%，此番股权让渡彰显对公司另日成长的定夺与信仰。

　　饮料行业空间广漠，人均消费量晋升空间仍足。凭据FBIF和Euromonitor的数据，截至2022岁暮，中国软饮料商场坐褥贸易额领域达5831.59亿元， 2012年此后10年间复合增速达5.7%，商场领域广漠，估计另日也将流露稳重成长趋向。横向对照看，2022年中国人均软饮料消费量为60.5L，对照美国和片面亚洲地域，仍有必定差异，另日人均软饮料消费量晋升或成为行业拉长驱动较大成分。

　　消费者需求促举办业变迁，强健化趋向赛道占优。软饮料行业细分赛道比赛格 局相对不变，回想近 10 年软饮料细分品类方式变迁:2015 年前，因住户生计节拍逐 步加快，收入有所降低，主打方便店的瓶装水、满意口感需求的碳酸饮料、加工果 汁以及风韵茶饮料成长急速;2015 年后，住户物质要求迈上新台阶，对品德与强健 的需求入手下手晋升，适应强健化趋向下，低糖、无糖以及功用化产物显现，促举办业 方式变迁，除瓶装水表原先成长急速的碳酸饮料、果汁以及含糖茶等有所下跌，功 能性的能量饮料与运动饮料占比显著晋升。

　　产物性命周期视角下，分别品类所处时代各不类似。咱们从资产性命周期角度观望软饮料行业各细分品类的成长过程与另日趋向，现在即品茗、碳酸饮料等进入成熟期，正在成熟期下其成长中央正在于进一步产物差别化，即通过口胃、包装裂变及营销改进等以拉长产物性命周期，并培养合系潜力新品。

　　品类成熟趋向平定，差别化改进品类引颈行业修复拉长。即品茗行业早期正在康师傅、联合含糖茶引颈下成长急速，后续含糖茶饮料品类走向成熟，到2020年因表部疫情处境影响，消费者进一步侧重强健，减糖、无糖等强健观点即品茗新品成长急速，启发即品茗品类重回拉长，凭据尼尔森的数据，2021-2023年，线下即品茗品类分散杀青拉长17.2%、0.5%、18.9%，均高于线下饮料行业整个增速。

　　强健化改进品类更有突围空间。国内即品茗品牌多年来仍旧不变，且头部两大品牌康师傅与联合多年方式较为不变。而即品茗品类细分浩繁，企业通过改进差别化打造爆款单品案例常有爆发，比方香飘飘公司2017年推出Meco品牌，以杯装果汁茶产物形式切入商场获消费者青睐。凭据亿欧智库和萨利文的预测，正在强健化趋向下，无糖茶饮希望仍旧较速拉长，咱们以为，通过“差别化+强健化”打造新品的茶饮品牌企业仍有较大突围空间。

　　公司保持“双轮驱动”计谋，引入职业司理人，饱动结构革新，正在坚韧原有冲泡营业的同时，接连发力拓展即饮营业，从而驱动公司整个稳重成长。公司冲泡营业龙头身分坚韧，另日将接连促进冲泡营业产物强健化升级，发力渠道精耕下浸，拓荒产物多样化消费场景；即饮营业公司缔造独立行状部，环绕果茶和冻柠茶等中央产物接连发力，晋升品牌影响力，聚焦中心都会，打造样板商场，拓展多元化渠道和更非凡经销商客户。公司即饮产物产能贮备弥漫，现在产能运用率仍有较大晋升空间，另日跟着即饮产物放量，领域效应再现，公司整个毛利率希望稳重晋升。

　　冲泡为公司根基盘，2023年功绩修复较好。香飘飘冲泡营业为公司中央收入根源，每年功劳收入占较量高，且除2021年原资料本钱上涨表，其毛利率均超40%。此前因表部处境成分影响，导致2021-2022年冲泡收入承压，探讨到产物特色，其收入时节性显著，按冲泡淡旺季收入拆分来看，从2022年终冬季入手下手冲泡旺季的贸易收入已显著收复，中持久看冲泡营业希望仍旧平定的拉长趋向。

　　适应趋向产物升级，接连推出强健化新品。公司冲泡产物要紧分为经典系列（曾为椰果系列）与好料系列（曾为鲜味系列），从两大系列起步，公司接连研发推新品口胃，连接满意消费者日益改革的需求，近年来，公司适应强健化趋向连接升级冲泡产物，原资料运用牛乳代替植脂末，推出不含反式脂肪酸的牛乳茶。咱们以为，公司产物政策正在适应年青化、强健化趋向下，叠加公司较强研发改进才智，希望帮力公司打破冲泡营业成长瓶颈，杀青持久不变拉长。

　　踊跃找寻泛冲泡范围，开采品类拉长时机。正在原有冲泡产物升级表，公司还踊跃开辟泛冲泡类产物，先后推出推出“如鲜”手作燕麦奶茶、“鲜咖主义”手作燕麦拿铁咖啡两款改进、强健化升级产物，试销中取得消费者一律好评，充实展示了冲泡产物正在“强健化”升级方面的宏伟潜力。其它，公司测验推出“CC 柠檬液”“红糖参姜茶”“电解质浓缩液”等“泛冲泡”产物，正在试销流程中亦获优秀反应，促进公司开采冲泡营业的“第二拉长弧线”。

　　三大品牌多品类构造，两大计谋单品帮拉长。2017年公司借上市之风构造即饮营业，先后推出“兰芳园”品牌与“Meco蜜谷”品牌即饮产物，前者是香港出名茶饮品牌，后者主打果汁茶，个中“Meco蜜谷”品牌开创了杯装果汁茶新品类，截至2019岁暮已成为10亿级大单品，2022年表部处境转好，兰芳园品牌入手下手构造柠檬茶赛道，推出冻柠茶计谋新品。目前公司即饮板块已构造两款即饮计谋中央单品，即Meco杯装果汁茶、兰芳园冻柠茶，而其他即饮产物，如香飘飘大红袍牛乳茶举动即饮板块的首要填充，公司即饮产物矩阵连接充足。

　　差别化造产物，加快杀青即饮新引擎。公司开辟即饮产物的思绪是拣选商场容量较大的笔直细分品类加以阐明，塑造差别化卖点，并适应强健化趋向开辟产物。公司目前即饮营业三大计谋单品中，Meco杯装果茶，延续公司经典冲泡杯装奶茶造型并采用地道茶叶和果汁，个中果汁含量高达25%，远高于商场上的其他果味茶饮；兰芳园冻柠茶对标竞品，其“0蔗糖”、“低糖”、“0脂肪”、“不心酸”等所长，前期试销反应优秀。公司后续贮备香飘飘大红袍牛乳茶产物，采用低糖、零反式脂肪酸配方，并集合中国武夷山大红袍茶底和澳大利亚进口奶源打造差别化卖点。可能看出公司该即饮营业单品正在各自赛道中皆有其差别化上风与比赛力，帮力即饮品类接连拉长。

　　即饮与冲泡双轮驱动，即饮收入整个呈晋升趋向。公司冲泡营业贩卖鸠集正在第四时度与第一季度，而2017年构造即饮营业此后急速起量，有用填充了夏季公司冲泡淡季的收入根源，但因2020年此后表部处境成分导致收入拉长承压，公司即饮产能运用率偏低，叠加用度参加较大影响，即饮板块处于损失状况，2023年此后正在表部处境显著改进，公司结构革新，规划接连发力靠山下开云电子，即饮板块收入领域杀青较速拉长，预测另日即饮营业跟着领域效应再现，希望杀青扭亏转赢。

　　饱动独立规划政策，优化经销商部队。公司渠道收入上要紧以线年此后接连饱动专营、专职、专项赞美“三专”政策，促进经销商一体化经过，并连接优化经销商数目，截至2021年，公司经销估客均收入超250万元，“三专化”政策博得效力，2023年入手下手，为进一步饱动即饮营业成长，公司大举招募招拥有冷冻饮料履历经销商，晋升即饮专职经销商数目，截至2023年终，公司经销数目达1531个，经销商户均功劳收入212万元，估计跟着后续产物势能晋升、用度稳步投放、经销商部队优化，即饮营业收入希望进一步晋升。

　　结构革新，独即刻饮贩卖团队，差别化渠道政策。2023年公司饱动结构革新，独立组筑即饮贩卖团队，招募 600 多名饮料贩卖专业人才，与原团队调配后，组筑了一支千人领域的独即刻饮营业贩卖团队，探讨到冲泡与即饮产物属性差别，贩卖淡旺季和产物阶段的差别，此举可以有用晋升即饮渠道的拓荒结果，杀青冲泡营业与即饮营业的淡旺季收入连结。从渠道类型看，冲泡营业贩卖要紧鸠集于下线都会，以地级市区县食杂店等流利渠道为主，目前冲泡营业终端网点已笼盖40万家，另日公司将通过进一步饱动渠道下浸与终端运营晋升，帮力冲泡营业拉长。即饮营业目前以一二线商超与方便店为主，通过冰柜投放及冰冻化资源抢占，集合“铺货赞美”“动销赞美”“冰冻化赞美”等多重驱策门径，激励贩卖职员和经销商踊跃性，截至2024年4月，公司杀青果汁茶30万家，冻柠茶13万家终端网点笼盖。

　　营销高举高打，重构年青化品牌认知。公司早期花重金正在湖南卫视黄金时段投放告白，其曝光度急速降低，并先后推出“奶茶就要香飘飘”、“香飘飘奶茶，杯装奶茶开创者，连绵N年销量当先”、“杯子连起来可绕地球3圈”和“幼饿幼困，喝点香飘飘”等营销理念，攻陷用户心智，“香飘飘为杯装奶茶引导者”这一情景深刻人心。后期公司接连较高广宣费参加，多法子连接发力营销，包罗冠名热播网剧、巩固社交平台传播投放以及连接邀请更新热点年青偶像为代言人等，重构消费者对品牌年青化的认知。

　　三大品牌定位明确，差别化营销政策。公司目前已酿成“香飘飘”、“Meco蜜谷”、“兰芳园”三大品牌矩阵，分散定位为“杯装奶茶引导者”、“茶饮店表第二拣选”、“港式奶茶开山祖师”，并凭借产物特色通过差别化营销政策各自触达对象消费人群，掀开销量空间。

　　产能构造充实，即饮后续产能运用率晋升空间足。公司具有浙江湖州、四川成都、天津以及广东江门四大坐褥基地，个中除广东江门表，均同时笼盖固体与液体产线，确保对周边地域产物的不变供应与对商场需求的即时反应。产能运用率上，固体工场较为不变，2023年冲泡固体工场产能运用率整个可达70.2%，液体产能于是前计议超前叠加产物培养期，目前产能运用率较低，后续正在公司资源倾斜培养即饮产物下，其产能运用率希望走高并启发贩卖领域晋升。

　　采用“以销定产”形式保质保量。公司多年来保持选用“以销定产”形式，与经销商联合造订年度与月度贩卖规划后造订年度坐褥规划，并通过现实景况即时调治，从而确保库存支持强健秤谌并确保产物鲜嫩度，该形式下，公司冲泡与即饮产物产销率亲近100%。

　　原资料本钱有所回落，毛利率估计稳中有升。本钱端，两大营业中冲泡营业所占比重较大，个中国料本钱占比过半，此前因原资料上涨，公司于2022年头对固体冲泡奶茶要紧产物选用提价，提价幅度正在2-8%不等，且后期植脂末等原资料本钱有所回落，估计公司另日毛利率仍旧相对不变。

　　即饮营业方面，2020年此后受到表部处境袭击，贩卖有所下滑，而前期即饮产能参加较大，产线转固后形成即饮营业产能运用率较低，2020年此后即饮营业的本钱构造中，成立用度占比平昔仍旧较高秤谌，从而影响即饮营业毛利率。2023年表部处境好转，公司发力晋升即饮营业销量，成立用度占比和毛利率秤谌均有所改进，估计跟着公司期近饮营业方面接连发力，即饮营业毛利率希望接连晋升，从而拉动公司整个毛利率秤谌。

　　香飘飘公司正在收入端，保持“双轮驱动”成长计谋，正在稳步坚韧冲泡奶茶营业的同时，接连拓展即饮饮料营业，通过冲泡、即饮双轮驱动公司整个拉长，杀青接连强健成长。冲泡营业端，公司龙头营业坚韧，将会接连促进冲泡营业产物强健化升级，发力渠道精耕下浸，拓荒产物多样化消费场景，估计公司冲泡类营业2024-2026年收入增速分散为8.0%、6.0%、6.0%；即饮营业端，公司即饮营业缔造独立行状部，环绕果茶和冻柠茶等中央产物接连发力，聚焦中心都会，打造样板商场，修建更强的红利形式，拓展多元化渠道和经销商客户，产能贮备弥漫，估计公司即饮类营业2024-2026年收入增速分散为46.5%、36.4%、31.3%。

　　毛利率方面，公司冲泡营业于2022年提价，叠加2023年植脂末、白砂糖、瓦楞纸等中央原料价值有所回落，毛利率正在2023年有较显著收复晋升，预测另日，冲泡营业毛利率估计仍旧相对平定。而即饮营业另日跟着渠道扩张，收入希望速捷放量，领域效应估计接连晋升，从而启发公司整个毛利率稳步晋升，咱们预测公司2024-2026年整个毛利率为37.41%、37.64%、38.29%。用度方面，公司跟着渠道接连扩张更多摩登渠道，发力打造样板商场，同时巩固新品影响扩展，引入更多经管和贩卖职员，估计整个用度率呈稳中有升趋向。

　　商场关于食物饮料行业寻常采用相对估值手腕。咱们对照要紧软饮料企业农人山泉、东鹏饮料、李子园、养元饮品的估值秤谌，可挖掘2025年同业业公司估计估值均匀秤谌为19.8倍，而香飘飘估值秤谌为12.5倍，低于行业均匀秤谌，香飘飘是软饮料行业内冲泡奶茶品类细分赛道龙头企业，同时公司引入职业司理人，接连发力即饮营业发展，正在双轮驱动的计谋构造下，公司收入和利润希望杀青接连较速拉长，咱们以为估值相对合理。

　　（1）原资料涨价危害：公司产物原资料包罗脱脂奶粉、植脂末、白糖等，包装资料包罗纸杯、包装箱、PET等。公司原资料和包装资料占坐褥本钱比重较大，存正在原资料涨价危害。

　　（2）公司食物安定危害：关于食物饮料企业，食物卫生安定条件是终端消费者及囚禁部分体贴的中心，若坐褥流程呈现食物卫生安定题目，对公司贩卖恐怕出现较大负面影响；

　　（3）新品扩展不足预期危害：公司所处行业商场比赛处境繁杂，公司饱动冲泡奶茶强健化升级，即饮品类风韵和产物类型标新立异，若消费者需求转变较速，新品需求不足预期，恐怕对公司利润拉长有必定影响。

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